引 言
在中国股市，上市公司因为财务状况连年亏损或是经营状况出现异常会被沪深证券交易所特殊处理，英文是Special treatment, 简称ST股
公司往往会因为以下原因被特殊处理：（1）上市公司经审计连续两个会计年度的净利润均为负值，二是上市公司最近一个会计年度经审计的每股净资产低于股票面值
被特殊处理的股票具有特殊的交易规则，同时也面临着退市的流动性风险
因此，被特殊处理的公司往往会遇到市场上消极的反应
但是，一旦公司的会计净利润或者其他条件得到满足，被ST的公司可以提请证券交易所撤销退市风险警告
我们把撤销特殊处理的动作称为摘帽摘帽的股票可以暂时降低流动性风险
摘帽的原因包括公司的基本面的改善，主营业务的向好，公司会计净利润的增加；或是由于公司发生重组，股权发生转让，公司的资产的变化等
表面上看，公司被摘帽往往是一个积极的信号，应该得到市场的正面反应
但是，历史数据真的支持这一观点吗?在国内也有许多专家学者研究探讨过摘帽的市场反应，比如说赵丽琼，柯大纲（上市公司会计报表粉饰的辨别）等，总结出短期内摘帽股存在超额收益，同时，赵丽琼指出摘帽公司长期财务指标没有得到改善（我国财务困境公司重组摘帽的股价效应研究），但是时间较为久远，中国股市已经经历了许多变化
本文通过对2012年数据的整理与分析，研究市场对摘帽股的反应程度
一、研究方法
（一）时间窗口与投资方式
本文采集几个特殊的时间窗口于时间点，使用事件研究法(Event Study) 并采用买入并持有的投资方式, 对预期摘帽股不同的时间窗口的市场反应进行衡量
文章将摘帽作为中心事件，摘帽公告的发布作为中心时间点，将研究窗口分为四个时间段
文章整理分析了摘帽公告的前20天与后20天的数据，用符号表达为（-20，20），采用了累计超额收益的方法来测试市场的反应程度
文章的四个时间窗口为（-20，-10），（-20，0），（-20，10），（-20，20）
长期分析的时间窗口为（0，+540）
我们先选取单只股票张家界000430进行实证分析，然后再选取8只股票组成的股票组合来进行更普遍的数据分析
二、 单只股票分析
（一）股票短期超额收益
在文章中我选择了几个时间点来观察摘帽的上市公司与市场组合的累计收益情况
这几个时间点为摘帽前10-20天，摘帽至摘帽前20天，摘帽前20天到摘帽后10天，摘帽前20天到摘帽后20天
我们将这几个时间窗口的股票收益进行累计加总（如果标的时间段出现了停牌或暂停交易的情况，自动略过那几天的交易价格
）我们将不同时间段的累计收益列为表格进行比较，并计算超额收益
计算的公式如下：
摘帽公司累计收益
市场组合收益
超额收益
时间窗口1
0.6565%
-0.1019%
0.7584%
时间窗口2
3.0435%
-1.1042%
4.1477%
时间窗口3
0.2110%
0.0451%
0.1659%
时间窗口4
0.2105%
-0.1455%
0.3560%
注明：市场组合收益采用上证指数为参照物
经过计算发现，张家界在各个窗口期的表现都好于上证指数
其中，在摘帽公告前的股价反映要远远好于公告后的股价变化
在时间窗口1，2中，张家界并未向市场公布其摘帽的任何信息，也就是说，市场只能通过其他途径来推测公司可能已经或者准备向证券交易所提交了摘帽的申请
这些信息可以通过对企业的财务报表，经营状况来进行推测
张家界的年报在3月份出炉，并显示会计净利润为正数，公司扭亏为盈，于是提升了市场对其摘帽的预期
这点，在股价上具有明显的反映
在时间窗口2上，也就是在摘帽公告前20天至摘帽这个时间点上的超额收益最为明显，为4.1477%
但在公告后的时间窗口里，也就是在窗口3和4中，累计的超额收益都不明显
甚至在公告后买入并持有的投资者可能还会得到落后于市场组合的收益，超额收益为负数
这可能是因为摘帽公告前，对于公司价值的预期已经有所体现在股价上了
也就是说，市场对摘帽公司的价值提早进行了反应，推动股价上涨，并让原来的持有者获得超额收益
但是，一旦摘帽公司真正进行了告示，一部分已经获利的投资者进行获利